近年来，价值投资作为一种成熟市场的主流投资理念被引入中国，受到机构投资者的推崇，经过两年多的演绎，不但以基金为首的机构投资者言必称价值投资，甚至连市场中的中小投资者也对价值投资耳熟能详了，价值投资似乎成为中国证券市场的主流投资理念。但今年4月的宏观调控却导致基金推崇的价值投资遭遇寒流，中国的价值投资时代真正到来了吗?

　一、价值投资理念因何而来

　　1、后庄股时代呼唤新的投资理念：价值投资应运而生

　　在过去的10年中，中国证券市场上的大大小小的庄家非常活跃，俗称无股不庄，散户最常用的股票操作习惯就是听消息，跟庄炒作。然而，正所谓盛极而衰，从2000年开始，随着监管力量日益加强，中国证券市场开始了前所未有的打击庄家行动。以中科系吕梁的毁灭为起点，东方电子、银广夏、亿安科技、蓝田等股票的庄家遭遇了毁灭性的打击。在众多庄家们倒下的同时，庄股如同多米诺骨牌一般，纷纷展开高台跳水表演。2004年春天德隆系三驾马车轰然倒塌，是中国证券市场最后一个强庄的覆灭，也标志着"庄股时代"的完结。

　　庄家因庄股而狂，终将因庄股而亡，庄股时代的结束也意味着中国证券市场风行一时的高度控盘、依靠资金实力操纵股价的盈利模式告别历史舞台，但市场大大小小的投资者需要寻找一种新的盈利模式来实现资金的增值。这时，以基金、QFII等为主的机构投资者从成熟市场引来了价值投资理念。

　　价值投资的概念最早源于格雷厄姆的《证券分析》。格雷厄姆在《证券分析》中指出，"投资是基于详尽的分析，本金的安全和满意回报有保证的操作。不符合这一标准的操作就是投机。"也就是说，价值投资是通过对股票基本面的经济分析，使用金融资产定价模型估计股票的内在价值，并通过对股价和内在价值的比较去发现并投资那些市场价格低于其内在价值的潜力个股，以期获得超过大盘指数增长率的超额收益。

　　价值投资哲学虽然源于本杰明·格雷厄姆，但却是因沃伦·巴菲特成功的实践而发扬光大、闻名于世的。巴菲特认为，成功投资的关键，取决于企业的实质价值和支付一个合理划算的交易价格，而不必在意最近或未来股市将会如何运行。因此，在评估一项潜在交易或是买进股票的时候，投资者应该先从企业的观点出发，衡量该公司经营体系所有质与量的层面，财务状况以及可以购买的价格。

　　在价值投资的指引下，市场的投资行为逐渐趋于理性，从过去盲目"做庄"、"跟风"逐步过渡到对上市公司基本面价值的挖掘上，对宏观经济、行业和公司基本面的分析受到机构及一般投资者的重视，"研究创造价值"、"研究发掘价值"被市场普遍认可，证券公司、基金公司及其它投资机构均设立专门研究部门，并将行业和公司研究作为工作重心，把研究成果作为投资决策的重要依据。2003年在研究的基础上，以基金为首的机构投资者成功的挖掘出汽车、钢铁、石化、电力和银行等"五朵金花"。一年内，五朵金花的最高涨幅超过100%，通过重仓五朵金花，分享行业和公司的成长，基金取得了诞生五年来最辉煌的成绩。2003年全体基金的平均收益在15%以上，远远超过大盘的平均收益。一时间，价值投资的理念得到了广泛的认同，市场上谈的最多的是"大盘蓝筹"和"核心资产"，市场的资金逐渐集中到具有投资价值的少数股票上，使得市场出现"二八现象"、"九死一生"的奇观。同时，基金赢得了中小投资者的青睐，2004年3月出现中国基金史上的奇迹，中信经典和海富通收益成为有史以来超过百亿的开放式基金，不少投资者甚至排着长队参加基金的申购。

　　2、价值投资遭遇尴尬

然而，好景不长，2004年4月，国家展开宏观调控，钢铁、汽车等周期性行业纷纷达到行业的景气高峰，随着企业环比增幅的下降，二级市场的股价也坐上了过山车。随着基金的减仓，昔日的市场宠儿成为弃儿，上海汽车、长安汽车不断下跌，特别是2004年6月17日，51只基金重仓的上海汽车突然暴跌，引发汽车股全线大跌。基金重仓的另一只个股伊利股份，由于独立董事危机，也在同一天跌停。一时间，基金重仓股似乎成了烫手的山芋。基金重仓股纷纷破位，基金净值全线大幅下跌，市场对"价值投资"的种种疑问和质询也纷至沓来。

　　基于降温中国经济的宏观调控，在不期中让基金的价值投资遭受创伤，价值投资理念遭受市场的不断质疑。在宏观调控面前，价值投资的大盘蓝筹为何如此脆弱?价值投资的买入并持有的策略为何在宏观调控下不堪一击?价值投资是否应该施行波段操作，以避免调控损失?刚满周岁的价值投资遭遇前所未有的困惑和尴尬。

　　二、价值投机------价值投资时代的自然选择

　　随着中国证券市场国际化的进程不断加快，价值投资作为成熟的投资理念必将成为中国的主流投资理念。但是，由于中国的证券市场只有短短13年的历史，中国证券市场存在太多的制度缺陷有待消除、投资者的观念需要不断进化、上市公司的质量难以满足价值投资的要求，价值投资的确立需要一个不断反复的过程。在价值投资真正占据主导之前，中国证券市场会出现一个充满矛盾和困惑的过渡期，理念和行为会在不断的冲突和困惑中实现嬗变。

　　1、价值投资的困惑和无助

　　目前的中国证券市场正处于一个新旧交替的时期，国际化进程的不断加快，使得崇尚价值投资理念的力量在逐步增强。但国际化驱动下接轨论使得市场的定价参照体系发生了的混乱，新股询价制度为主的发行制度市场化的改革也造成股票定价的紊乱。投资与投机的冲突，国际化和本土情节的交织使得我们在投资理念上陷入前所未有地困境。

　　（1）新旧理念的交锋。"庄股时代"的完结虽然意味着一种盈利模式的谢幕，但由于惯性的作用，市场的思维和理念依然难以在短期内完成转换。即使思维转变，行为也未必就能在短期内实现转变。过去十年来跟庄的操作习惯使得市场中的大多数投资者依然渴求短期的暴利，投机的力量依旧是这个市场中重要的一极，这也是9·14超跌反弹行情存在的原因。价值投资固然逐渐深入市场的每个角落，但投机同样在不少投资者思维中根深蒂固。两种理念的冲突使得我们踯躅难行。

　　（2）市场功能的错位。中国证券市场从出生就面临着一个市场定位难题。作为一个证券市场应该是个优化资源配置场所，是个投资市场。然而，国家却赋予它太多，太重的职责，特别是近年来，羸弱的市场始终处于不断加重的功能和有限的政策扶持的矛盾之中。一方面，证券市场要承担为国企解困，为银行改革，化解金融风险的历史使命，甚至成为平衡各方利益主体的场所；另一方面，目前的政策扶持力度极为有限，在全体投资人最为关注的股权分置问题上，能够充分考虑广大中小投资者利益的双赢方案迟迟难以推出。股权分置的现状使流通股股东付出过高的成本，也使目前二级市场流通股定价偏高，股票的投资价值难以显现。市场基本制度建设的不完善令价值投资进退维谷。

　　（3）价值投资基石的匮乏。价值投资的基础是有一大批能够稳定成长、持续分红的上市公司，这是成熟市场经过几百年的发展形成的市场基石。但遗憾的是短短13年的中国证券市场类似可口可乐、吉利、沃尔玛这种分红能力强的优质百年公司实在是凤毛麟角，少之又少。由于目前中国经济处于高速发展期，每个行业和企业对资金的渴求十分紧迫，出于企业发展的需要，利润主要用于投入再生产，而不是用于分红，这也是造成中国上市公司分红少的制度原因。同时，我国目前上市公司盈利能力普遍不强，也不注重对股东的回报。据统计，近3年来，上市公司流通股的年平均分红收益率仅为0.9%左右，甚至远低于一年期银行存款，如此低的投资回报是难以吸引机构投资者把红利作为主要的利润来源的。像佛山照明、格力电器等每年都不断分红的价值型公司不过是1300家上市公司中的1/10。土壤的贫瘠难以生长价值投资的参天大树。